投资者自身在认知和理财行为上的局限是收益不理想的主因“基金赚钱、基民不赚钱”这种说法近年来被高频提起。普遍的依据有两个：一个是许多基金公司统计发现，基金投资者实际获得的收益低于基金产品的收益。对于同一只基金，造成二者差别的主要原因就是投资者买卖时点和持有期限的问题。个人投资者常常存在追涨杀跌、频繁交易等不理性投资行为，这些错误的投资习惯影响其投资收益。另一个是，在过去10年甚至更长时间，中国A股市场上偏股型主动基金的平均年化回报率都大于10%，扣除市场平均回报后的超额收益也依然可观，但一些投资者问卷调查数据，很多投资者的基金收益并不理想，获得感很低。相比单一基金的数据，宏观层面的这种反差，除了错误择时和持有期限过短外，还有可能是由投资者“选基”的问题导致的。换言之，个人投资者买入较多的基金之后业绩可能并不好。例如：个人投资者往往喜欢看短期业绩排名买基金或跟风买入热门基金。然而，过去收益良好的基金未来业绩并不一定具有持续性，热销的基金也并不意味着未来收益高。而且，这些基金一旦受到投资者追捧后，基金规模很可能超出经理人最优管理规模，会对基金未来收益产生额外的负面影响。加强投资者教育引导和转变基金销售模式，提升投资者获得感为了提升基金投资者的获得感，未来需要从加强投资者的教育引导和转变基金销售模式两个方向共同努力。就投资者教育而言，需要重视两方面的内容：一是要普及基本的金融知识，树立科学的投资理念。例如：如何正确认识基金的业绩、如何科学地挑选基金、如何构建一个配置合理基金组合等。二是是要加强行为引导，切实改善投资行为。首先要让投资者意识到一些常见的错误投资行为及其对投资绩效的损害，其次要通过适时引导或改变其决策选项等温和干预的方式，减少其犯错的概率。例如：增加短期申赎的成本，可以降低交易频率；不提供基金销量排行可以降低投资者跟风交易的倾向；等等。投资者教育是财富管理行业“难而正确”的事情，很难一蹴而就，需要久久为功。转变基金销售模式，为提升投资者获得感创造良好的外部环境。金融投资本身是一项专业性、复杂度都较高的活动。很难期望个人投资者在经过一些基本金融知识学习后就能解决个人基金投资的问题。与普通商品不同，风险资产投资决策的成本收益是跨期分担的，决策当下面临很大的不确定性。即使了解金融知识和投资方法，也不一定能做好投资决策。因此，许多个人投资者最终还是需要依赖专业的理财顾问辅助投资。传统的理财顾问要么有着较高的财富门槛，要么赚取销售佣金（即“卖方投顾”模式）的盈利模式与客户存在利益冲突。目前，我国理财顾问行业正在由“卖方投顾”向“买方投顾”（即投资者付费购买理财咨询服务）转变。同时，金融科技的发展，正在兴起的智能投顾借助计算机互联网技术提高了金融服务的效率、降低了财富门槛和收费，为解决传统理财顾问的问题提供了契机。总之，为了提升居民投资的获得感，除了加强投资者教育外，大量中小投资者也需要有理财顾问指导投资决策，而不是在“金融超市”中自己凭着模糊的认知和直觉投资。当然，这一销售模式的转变在实践中面临着长期以来的销售文化和客户投资习惯的阻力，也是一件“难而正确”的事。未来中国的投顾市场需以“服务投资者”为中心目前中国的基金销售仍以“卖方投顾”业务为主。所谓“卖方投顾”是指基金销售机构的投顾向客户提供投资建议，但不能够就此收取费用，主要盈利模式是销售佣金。所以，在这种情况下，销售机构和客户之间可能存在利益冲突，热衷销售的产品可能是销售佣金最大的产品，而非真正适合客户的产品。当然，随着监管对销售机构责任的夯实，市场头部的销售机构也越来越主动的重视投资者的投资收益，加强了在产品销售环节的投资者教育和引导。这是发展市场到一定阶段后，销售机构出于自身长远利益和社会责任而作出的自我完善，值得鼓励。从2019年开始，监管机构陆续颁发了“基金投顾”牌照，旨在推动基金销售模式从传统的“卖方投顾”转向“买方投顾”。所谓“买方投顾”是指投顾在客户授权的范围内提供资产配置和投资建议，并收取一定的服务费用，但不再向产品方收取销售佣金。这一商业模式决定了买方投顾与客户的根本利益是一致的。为了获得客户的信任，投顾需要挑选真正有价值创造能力的资产管理机构和产品，帮助客户实现长期资产的增值。同时，这也为资产管理机构着力提升产品投资绩效，吸引资金流入提供了正向激励。因此，在买方投顾模式下，市场各方是一种共赢的局面。未来，无论是销售机构的卖方投顾还是专门的基金投顾机构（买方投顾），都需从以“业绩”、“排名”、“收益”引导的产品销售模式，转向以“用户”为中心的服务销售模式。亟需给予基金投顾服务更多的展示空间然而，当下基金投顾的发展还比较缓慢，面临较多的阻力：一是，客户的认知不够。一直以来，销售机构作为卖方投顾提供投资建议是不收费的，因此，对于普通客户很难理解为什么投顾建议需要单独付费购买。还有，很多投资者高估自己能力，没有认识到自主投资过程中在认知、行为上面临的诸多挑战，也不愿意付费购买投顾服务。也有客户错误地把投顾当成一种产品或基金组合产品，希望能够买入并在短期内获得高收益，这种错误地认知也影响基金投顾业务的发展。二是，对于持有投顾牌照的销售机构而言，发展基金投顾业务的动力并不强。一方面，在销售机构当前的盈利中基金投顾费用仅占很小一部分，业务体量非常有限。因此，在面临监管环境变化时，暂停投顾业务，继续在销售佣金上发力，也是自然选择。另一方面，开展基金投顾业务需要在教育引导客户、改变客户认知上花大力气，这是具有挑战且短期内收效面临很大不确定性的事。三是，独立基金投顾机构自身的流量有限。独立基金投顾机构先天没有客户资源，具有流量的劣势。靠社交媒体渠道的大V吸引客户流入或机构自身教育引导客户转化的话，业务增长比较慢。与销售机构合作是一个获得流量的渠道，但在合作之后仍然面临传统销售业务与基金投顾业务两种业务形态发展定位、相互竞争等问题。特别地，2021年末，监管机构下发了《关于规范基金投资建议活动的通知》。这一通知对基金投资领域的两种业务产生了较大影响。第一，市场广为流行的基金组合产品，这类产品本质上包含投资建议，而通知要求提供投资建议的机构必须具备投顾牌照，因此，很多不具备投顾牌照的机构发售的组合产品就不符合要求。第二，具备投顾资质的基金销售机构也暂停了自身的投顾产品，主要是可能存在“双向收费”的不当经营行为。既作为基金销售机构收取销售佣金，又提供投资建议，向客户收取顾问费用。而根据通知要求，这是两种不同的业务形态。基金销售机构不得就提供基金投资建议服务单独收取费用，而一些机构基金销售机构同时拥有投顾牌照，如何在合规的情况下，理顺基金销售和提供投资建议两种业务形态的关系也成为了很棘手的问题。未来在顶层设计上，需明确传统基金销售机构（卖方投顾）和新兴基金投顾机构（买方投顾）的业务定位以及基金投资未来整体的发展导向。在业务开展上，应给新兴基金投顾机构以充分的展示空间，积极引导销售渠道的客户流量转向基金投顾机构，让更多的客户正确的理解到基金投顾的价值。作者系北京师范大学经济与工商管理学院金融系副教授